展望理论

有过投资经验的人大概会发现这样的规律:人们常常持续持有亏损的股票,而不是及时出售止损,他们期待股票回到买入价格之上,为此宁愿忍受继续亏损的风险。理想情况下,我们决定买入或者卖出股票应该基于对股票价值的判断,而不是持有股票的盈利情况。如果我们认为一只股票的价值低于当前的股价,那么应当选择继续买入;如果低于当前股价,那么应当选择卖出。现实的困难在于,我们无法准确判断一直股票的价值,也就无法判断此时股价相对实际价值的高低。因此,人们选择持有亏损股票时使用的是另一套决策机制。

展望理论(Prospect Theory)很好地解释了这种情形下我们决策的模式。展望理论认为,当我们处于获利的状态时,我们是风险回避者(Risk Averse Over Gains)。比如我们可能会提前卖出盈利的股票,即使这只股票可能继续盈利,但是考虑到可能的下跌带来的损失,我们宁愿放弃这些可能盈利。另一方面,当我们处于亏损时,我们又变成了风险喜好者(Risk Seeking Over Losses)。我们会选择继续持有亏损的股票,即使这只股票可能继续亏损,但是考虑到一旦股价回升我们就能挽回损失甚至赚钱,我们宁愿冒继续亏损的风险。

展望理论体现在投资领域,最显著的现象就是大量投资者过久地持有亏损资产而不止损。展望理论的价值在于提醒我们日常决策有多么不理性,我们要小心这样的决策偏差,面对亏损及时止损。展望理论的另一个内涵,在盈利时回避风险则并不同样显著。很多人会持续持有获利的股票,因为他们担心一旦卖出可能会损失继续获利的机会。还有研究发现,当市场出现剧烈波动的时候,展望理论会失效。比如在股市大崩盘期间,人们关于市场未来的期望持续下降,于是争先恐后的出售自己的亏损的股票,导致股价加速崩盘。

展望理论是行为经济学(Behavioral Economics)中的一个主要理论。相比于传统经济学中的理性人假设,展望理论从实证的角度揭示了人在经济决策中的非理性心理因素。理性人假设的一个重要理论是预期效用理论(Expected Utility Hypothesis)。预期效用理论最为人所知的推论有两个,第一是效用(Utility)随着财富的增加而增加,第二是随着财富的增加,效用增加的速度下降。换句话说,月收入$10K的幸福程度要大于月收入$5K的幸福程度,但$200额外收入为$10K收入的人带来的幸福感要小于为$5K收入的人带来的幸福感。

预期效用理论最重要的推论在于,个人决策的行动准则是获得最大的期望效用值。如何理解这种推论呢?假设一个赌局有两种玩法,第一种是直接拿到$200,第二种抛硬币决定,50%的概率拿到$500,50%的概率什么也拿不到。按照期望效用理论,人们应当选择第二种玩法,因为简单计算即可得知,第二种的期望收益是$250高于第一种。但研究发现,大部分人会选择有确定获利的第一种,也就是在面对获利时选择回避风险。这和展望理论相符。

再假设有第二个赌局也有两种玩法,第一种是直接损失$200,第二种是80%会损失$400,20%的可能什么会赚到$500。按照期望效用理论,人们应当选择第一种,因为第二种的预期损失是$220高于第一种。但是研究发现,大部分人会选择第二种玩法,也就是在面对亏损选择追求风险,这也和展望理论相符。总的来说,我们面对损失和获利的风险偏好并不相同,实际决策中的非理性因素往往有决定性作用。

参考:

  1. Expected Utility Hypothesis
  2. Omission Bias
  3. Disposition Effect
  4. High Volatility Eliminates The Disposition Effect In A Market Crisis

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