效率市场

效率市场假说(Efficient Market Hypothesis)是说,股票价格已经反映了所有可用的信息(Price should reflect all availbale information)。如果市场是有效的,投资者将无法通过预测市场变化获利;但是如果市场不是有效率的,投资者便可以通过找出被低估(Undervalued)的股票,获得超过市场的回报。

本质上来说,我们买入或卖出股票都是基于对股价的预测。当我们认为股价会上涨时买入,当我们认为股价会下跌时则卖出。但效率市场的理论认为,这样的预测靠不住。现实中我们通过各种方式研究和预测股价。比如通过研究某家公司的业务,我们发现它具有独特的竞争优势,未来的业绩会大获成功,于是决定买入。但在效率市场的前提下,这些独特的优势已经被市场发现,而发现这个秘密的人已经买入这家公司的股票,当下的价格已经包含了未来看涨的趋势,当你入场的时候已经无利可图。

尤金法马(Eugine Farma)是第一个综合性地提出效率市场假说的经济学家。他说把效率市场分为三种类型。弱效率市场(Weak efficiency):当前股票价格已经反映了过去股票价格提供信息。半强效率市场(Semi strong efficiency):当前股票价格反映了所有公开信息。强有效市场(Strong efficiency):当前股票价格反映了公开和未公开信息。

如何验证这个假说?或者如何评测市场的效率呢?根据过去的股价预测未来股价是十分常见的做法。我们分析过去的股价表现,评估总体上涨或者下跌的趋势,并据此预测未来。在效率市场假说之下,今天的股价无法预测明天的股价,股价的变化是完全不相关的。验证这一假设的方法之一是评估过去股价和未来股价的关联性:通过过去股价是否能够预测未来股价。

利用公开信息分析和预测股票未来的变化趋势也是一种常见做法。公开信息通过两种方式影响股价,第一种是激励性的,第二种渐变式的。如果市场是有效的,股价将会发生激励性的变化以反映这些消息的影响,市场上的投资者来不及对此作出反应之前股价已经变化。如果市场不是有效率的,则需要时间传导和消化这些信息。验证这一假设的方法是研究价格和公开市场消息的关系。另一方面,随着竞争的加强,信息的传播和利用速度和效率得以增加,市场的效率得以提高。

通过内部信息(Insider information)获利的假说难以验证。我们不能指望市场自行披露这些内部信息,因此需要监管部门出台政策强制公开公司公布这些信息。对于上述三种假说学术界有过不同的研究,得出的结论是没有证据证明股价可以预测,也没有证据表明股市在响应公开信息上的速度有所滞后。

效率市场的第一个推论是,没有人可以获得超过市场的回报,因为投资者无法利用现有的信息判断股票走向。无论是用过去的股价预测变化,还是利用公开情报分析,或者利用内部消息获利。考尔斯(Cowles)曾经分析过数千种专业人士推荐的股票,得出的结论是没有确定的证据表明这些推荐的股票的收益超过市场表现。效率市场的第二个推论是,股价的变化遵循随机行走(Random walk)模式。这种模式之下,股价的变化毫无预测性可言,因为所有当前的信息都已经反应在股价当中,而未来的信息不可预测。

那么市场是有效率的吗?如果是,为什么一些投资者可以长时间获得超过市场回报?显然,市场并不总是有效率。信息的传播并不总是完全及时的,信息的利用也充满门槛并需要时间,更不用说有很多信息也没有被披露。对于投资者来说,通过深入的分析确实可以找到被低估的股票。但另一方面,效率市场的理论仍然是有意义的,它提醒我们,作为投资者我们判断的独特性比我们想象的要少得多。

对于普通投资者来说,效率市场的假说还有另一重含义。效率市场本质上是说,市场上的信息已经被有效利用。对于普通投资者来说,想要获得超过市场表现的回报,就必须比市场更有效地获得和利用这些信息。但这难道不是华尔街投资者们的工作吗?普通投资者如果不能比竞争者,尤其是专业投资者更有效地利用信息,就不能做出更准确的预测,更不用说获得超过他们的表现。

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