《The Intelligent Investor》通货膨胀

格雷厄姆写作本书的年代,美国常年经历高通货膨胀。1970年代通胀率长期在5%以上,1941~1947年间通胀率甚至达到18%。当时的投资者普遍认为,因为缺乏抵抗通胀的能力,美国的国债券(Bond)不值得投资,股票会随着通胀上涨,因此是更好的选择。格雷厄姆想要证明并非总是如此。

在高通胀下固定收益(Fixed Income)的国债收益率确实会大打折扣,如果国债的收益率是5%,而通胀率是4%,那么实际的收益率将只有1%。但通胀时期股票收益也会增长吗?通货膨胀一般表现为商品价格持续上涨。在通常印象中,股价增长总是伴随着物价增长,因此”适当的通胀有利于股票增长”。格雷厄姆研究了此前25年股价和通胀率的关系,他发现至少从数字上,股价和通货膨胀之间没有直接联系。

格雷厄姆进一步分析认为,高通胀率至少在两个方面不利于企业盈利,首先是工资增长超过生产力增长,其次企业需要大量新资本用于生产,这大大降低了企业的销售资产比(Sales to Capital Ratio)。这也许便能解释为何在高胀期间,企业债务增速远远大于收益增速,债务成为了企业的巨大负担。因此,从价值的角度上也无法说明股票具有抵抗通胀风险的能力。

格雷厄姆提到了几种抵抗通胀的投资,比如贵金属、珠宝和艺术品等等。但在1970年代初,投资黄金非常不方便,需要支付保险和存储费等,直到2003年第一支黄金ETF问世才降低了黄金投资的门槛。珠宝和艺术品的投资门槛太高,一般投资者不具备专业知识和心理承受能力。因此,1970年代的格雷厄姆认为这些也不是完美的抗通货膨胀的选择。

格雷厄姆认为,通胀是投资者必须考虑的风险。股票总体来说确实比债券更能抵抗通胀风险,但并不总是有效,最好的策略是分散化投资。从1990年代开始,美国经历了长达30年的2%的低通胀,投资者已经不再把通货膨胀视作一个主要风险。美债的回报率长期保持低位,股市长期表现良好让投资者更加确定股市是更优的选择。但回顾历史,我们知道通货膨胀的风险始终存在,几乎没有人能预测通胀是否会回到高位。作为长期投资者,降低通胀风险是必不可少的。

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